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　　中金点睛

　　1月10日，好意思国财政部对俄罗斯石油坐褥与出话柄行新制裁[1]，以减少俄罗斯石油行业收入。新增制裁对象包括：俄罗斯石油坐褥商Gazprom Neft 和Surgutneftegas、183艘油运谈输船只、2家为俄罗斯提供海事保障的公司，以及Black Pearl等为俄罗斯提供劳动的贸易商。在2024年11月11日发布的商讨呈文《动力2025年预测：旧纪律，新平衡》中，咱们冷酷石油市齐集的地缘供应溢价已基本出清，关于潜在风险的订价并不充分，布伦特油价的下方救助较强，价钱上行风险大于下行风险。近期拜登政府加大对俄石油行业约束力度，供应风险溢价再次总结，初步印证了咱们的判断。计策发布当日，布伦特油价飞腾3.7%至79.8好意思元/桶，为近3个月新高，较前年11月飞腾约8.7%。咱们测算这次好意思国对2家俄罗斯石油公司的新约束或波及俄罗斯近三成的原油产量，并为97万桶/天傍边的俄罗斯海运原油出口带来中断风险；对油轮及贸易劳动商的约束可能进一步制约俄罗斯石油的海运出口运力，缩小供给效果。往前看，咱们看护年度预测中的判断，2025年石油市集的新平衡或为紧平衡、低库存、高风险，基准情形下，布伦特油价核心或上移至80-85好意思元/桶区间。此外，若俄罗斯或中东地区石油供应受到地缘影响，可能带来5-10好意思元/桶的极端上行空间。

　　俄油供应风险敞口扩大至近三成，地缘溢价仍有计入空间

　　好意思国财政部将俄罗斯2家石油公司，Gazprom Neft 和Surgutneftegas，以及二者的27家子公司，厚爱纳入SDN制裁名单[2]，可能为2家公司的石油坐褥与贸易举止带来中断风险，咱们测算最高可能影响近三成的俄罗斯原油产量和海运原油出口。产量方面，据Rystad Energy，2023年2家公司整个占俄罗斯原油产量约27%，其中，Gazprom Neft 原油产量约为175万桶/天、占比约16%，Surgutneftegas 原油产量约为117万桶/天、占比约11%。出口方面，据彭博数据，2024年2家公司海运原油出口整个约97万桶/天，约占俄罗斯海运原油出口总量的29%。从市集阐扬看，咱们觉得俄油供应风险敞口扩大或已一定流程上提振了受制于需求偏弱的市集厚谊，鼓动布伦特原油现货升水走阔。但现时石油市集或暂未透顶订价俄油供应的潜在中断风险，因而若供应冲击完毕，咱们教唆地缘风险溢价或仍有计入空间。

　　俄油海运贸易约束加码，运力趋紧或进一步缩小供给效果

　　继英国[3]和欧盟[4]辩认在前年11月和12月加强对俄罗斯石油出口贸易的约束力度后，好意思国财政部本次新增183艘油运谈输船只制裁，以落实俄油价钱上限和其他约束举措。从船只所属来看，除俄罗斯公司的船只外，75艘为“影子舰队”、占比约四成。从船只类型看，其中约160艘为油轮。据彭博统计，当今英国、欧盟和好意思国整个约束270艘油轮，为2024年末数目的2倍，而相较之下2024岁首的数目仅为25艘。此外，好意思国财政部暗意，将对为俄罗斯海运石油贸易提供劳动的多家公司和关系个体实行制裁[5]，包括俄罗斯的2家保障公司Ingosstrakh 和Alfastrakhovanie    Group、总部位于中东的石油贸易商Black    Pearl，以过火他9家俄罗斯石油贸易商。2024下半年以来，俄罗斯海运原油及制品油出口量已有所下滑，平均出口量较1H24着落约10%。据彭博资讯[6]，由于挂牵俄罗斯供应的不牢固性，岁首以来，以印度为代表的亚洲国度对中东等地的原油采购需求有所增多。咱们教唆好意思国关于俄罗斯石油海运贸易、格外是对“影子油轮”的更往时约束，或导致俄油海运运力进一步趋紧，并缩小石油市集供给效果。

　　往前看，供应风险启动溢价总结，核心冲突仍待需求改善

　　在2024年11月11日发布的年度预测呈文中，咱们冷酷石油基本面的紧平衡口头未变，重复好意思国大选后地缘溢价基本出清，市集关于供给侧弹性偏低和风险偏高的订价并不充分，布伦特原油价钱在70好意思元/桶傍边的救助较强。当今看，咱们对石油供给侧的判断已初步赢得印证。一方面，供应约束偏紧，库存延续偏低旅途。4Q24 OPEC+持续落实产量约束，并将极端减产研究进一步推迟至1Q25（详见《OPEC+会议点评：保平衡下的慢增产》）。好意思国原油产量在前年12月达到1360万桶/天，全年产量同比增幅降至约30万桶/天，咱们预期增产放缓趋势或延续至本年。约束2024年10月末，OECD买卖原油库存低于5年同时均值约4.6%，总库存低于5年同时均值约10%。更为高频的好意思国买卖原油库存在4Q24延续季节性去化，约束年末低于5年同时均值约5%。另一方面，好意思国加码对俄石油供应的约束，地缘供应风险已初露脉络。基准情形下，咱们看护年度预测中对2025年布伦特油价核心上移至80-85好意思元/桶的判断。若俄罗斯或中东地区的执行供应受到地缘影响，或极端带来5-10好意思元/桶的阶段性上行空间，但探求到OPEC+仍有剩余产能空间，咱们教唆油价核心实现区间冲突或仍待石油需求侧阐扬录得牢固改善。

　　图表1：布伦特原油期货远期弧线  

　　贵府起原：彭博资讯，中金公司商讨部

　　图表2：布伦特原油期货投契净多头

　　贵府起原：彭博资讯，中金公司商讨部

　　图表3：俄罗斯原油产量（按主要公司）

　　贵府起原：Rystad Energy，中金公司商讨部

　　图表4：俄罗斯原油月度产量

　　贵府起原：彭博资讯，中金公司商讨部

　　图表5：英国、欧盟和好意思国约束油轮数目

　　贵府起原：彭博资讯，中金公司商讨部

　　图表6：俄罗斯海运原油及制品油月度出口量

　　贵府起原：汤森路透，中金公司商讨部

　　图表7：OECD买卖原油库存

　　贵府起原：IEA，中金公司商讨部

　　图表8：好意思国买卖原油库存

　　贵府起原：EIA，中金公司商讨部

　　图表9：好意思国原油产量

　　贵府起原：EIA，中金公司商讨部

　　[1] https：//home.treasury.gov/news/press-releases/jy2777

　　[2] https：//ofac.treasury.gov/recent-actions/20250110

　　[3] https：//www.gov.uk/government/news/uk-imposes-new-wave-of-sanctions-choking-russian-oil-revenues-with-foreign-secretary-arriving-in-italy-for-g7

　　[4] https：//eur-lex.europa.eu/legal-content/EN/TXT/？uri=CELEX:02014R0833-20241029

　　[5] https：//home.treasury.gov/news/press-releases/jy2777

　　[6] https：//www.bloomberg.com/news/articles/2025-01-10/oil-sanctions-concern-spurs-asian-buyers-to-seek-alternatives

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包袱剪辑：凌辰